做市商:疑似“庄家”的交易成全人
2019-04-08 全球品牌网  滕泰

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说到做市商制度,就不得不提到它诞生的地方——纳斯达克。1971年,为了方便那些达不到纽约证券交易所上市要求的新兴公司股票的交易,美国证券交易商协会决定成立一个股票自动报价系统,称之为“全国证券交易商协会自动报价系统(National Association of Securities Dealers Automated Quotation System)”,简称纳斯达克(NASDAQ)。起初,这些新型的小型公司的交易并不活跃,为了增加市场的流动性,纳斯达克创造性地引入了一个不同于纽约证券交易所的新制度——做市商制度。

做市商(Market Maker)是指金融市场上的一些独立的证券交易商,他们为市场提供买卖报价,并利用自有资金和证券为投资者提供某一只证券的买进和卖出,买卖双方不需等待交易对手出现,只要有做市商出面承担交易对手方即可达成交易。

做市商制度的安排对那些市值较低、交易次数又少的股票至关重要。每一只在纳斯达克上市的股票,至少要有两个或以上的做市商为其股票报价,一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往能达到40~45家。这些做市商包括美林高盛、所罗门兄弟等世界顶尖级的投资银行。它们必须通过公开竞争,提供有竞争力的报价,这种做市商制度使得上市公司的股票能够在最优的价位成交,同时又提高流动性,保障投资者的利益。

在接触做市商概念之初,中国人往往容易将这个概念与我们经常听到的“庄家”混淆,其实两者有着很大的区别。国内的“庄家”是指操纵股票价格谋取巨额利润的人。这些庄家通常会就一只股票频繁地买卖,并且拥有内幕消息,甚至知悉个别公司近况,因此,往往能在公司公布好消息前买入股票,或公布坏消息之前沽出股票;另外,有些庄家更会刻意放出虚假消息,欺骗小投资者吸纳股票,然后高价出货。这类庄家活动令市场交易不公平,应该取缔。做市商和这种庄家有着本质上的区别。做市商仅仅赚取股票买卖差价,做客户交易的对手,严禁操纵股价。他们持续不断地进行买卖报价,这样更有市场深度,从而可以吸引更多的人进来交易。

更广泛地说,大多数投资银行都或多或少地在为从国债到场外交易衍生品的各种金融工具扮演日常做市商的角色。这种市场活动的日均成交量十分惊人,交易数量即使没有数百万,也可以达到数十万。作为做市商,这些金融机构随时准备买入或卖出金融工具,以便对其机构客户(有时也包括政府客户)和交易对手做出响应。因此,就其性质而言,做市交易要求做市商承担巨大的资本承诺和风险。这是因为做市过程中提供的资金是流动性的主要来源,而流动性是金融市场保持效率和价格发现特性所必需的。

做市往往带来难以控制的风险。做市商用自有资本参与到股票的交易中,在股市面临巨大变化时承担了巨大的风险:股市暴跌时,公众大量卖出股票,做市商可能因为接盘买入而失去清偿能力;股市暴涨时,做市商成为股票提供者,因为卖出股票而丧失了获利机会。不仅如此,在今天的金融环境下,客户经常会找到做市商来达成的名义金额达到数亿甚或数十亿美元的交易。由于这类规模的交易不能迅速解除或对冲,向机构客户提供这些服务的做市商必须具备世界一流的风险管理系统和充足的资金及流动性。因此,只有资金实力雄厚的大型机构才拥有管理这些做市活动所需的资源、专长和非常昂贵的技术和操作系统。有些活动的风险非常之高,也是不争的事实。为了补偿损失,做市商在交易股票报价时低买高卖,从中赚取差价收入。例如,某股票做市商可以以12.125美元接受客户的买入指令,以12.187 5美元挂牌卖出,赚取1/16美元的交易差价。

做市商制度解决了流动性不足的问题,但在发展过程中也不可避免地暴露出弊端。在1997年以前,纳斯达克证券交易最小单位是1/8美元。

1994年,两位金融学教授威廉·克里斯蒂和保罗·舒尔茨的研究发现,纳斯达克股票成交价格中缺少奇数(如1/8、3/8等),这种缺少奇数报价的结构使得做市商可以把最小的价差保持在0.25美分以上,而采用奇数报价则可把价差缩小至0.125美分,同时注意到交易商们每天卖出股票的报价要比他们从投资者手中买进股票的报价高出1/4点。

在公布这一研究结果的第二天,纳斯达克交易统计中奇数报价比例顿时由1%上升至50%,引起舆论哗然。由此发现,纳斯达克交易商们故意勾结在一起,保持过宽的交易差价。这一报告给纳斯达克交易商带来强大的压力,最终在1996年演化为投资者的集体诉讼。

1996年,SEC制定了新的交易执行规则,要求做市商在收到定价交易的时候,要么执行,要么必须披露,让市场了解最好的市场报价,从而剥夺了纳斯达克交易商的自由定价权。1997年,30家交易商在不承认有错的前提下,同意赔偿9.1亿美元。之后,纳斯达克市场交易单位缩小到1/16美元。

纳斯达克市场成立至今,经历了风风雨雨,已经由最初单纯的报价系统发展成了全球第一大证券交易所,超越了老牌前辈纽约证交所。1997年之前,纳斯达克证券市场上的股票报价完全由做市商所掌控,因此,也被称之为报价驱动型的市场,或是做市商驱动型的市场。

1997年之后,纳斯达克证券市场引进了价格驱动市场的因素,做市商垄断股票报价的格局也因此被打破。现在纳斯达克证券市场的交易模式是一个既有报价驱动也有委托驱动的混合型市场。

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