我国经常项目盈余未来仍有上升空间
2019-05-21 全球品牌网  姚洋

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全球经济领头羊经常项目长期盈余

金融危机以来,我国的外贸顺差逐步下降,经常项目占GDP的比例随之降至4%以下,2011年甚至达到2.8%的低位,各界因此纷纷猜测我国已经进入结构调整时期,未来经常项目盈余将保持低位水平。

做出这样判断的理由通常有两个:一个是国际市场需求疲软导致的出口增速放缓。多数分析者不看好欧洲,对美国的复苏也抱谨慎的态度,而欧美市场占到我国出口的三分之二,欧美经济的停滞或低增长严重影响我国的出口增长。另一个是对国内投资趋势的估计。多数分析者认为短期内国内投资不至于下降过快,从而,即使国民储蓄仍然保持高位,经常项目盈余也不至于增长。

但是,出口形势也许不像业界估计的那么悲观。尽管一季度出口增速明显放缓,五月份的最新数字显示,当月出口同比增长10.9%,较一季度提高3.3个百分点。在国内,投资增长放缓较为明显,特别是在房地产业。同时,我们注意到,多数分析者的预测都是基于我国过去几年情形的外推;但是,要判断我国是否进入经常项目的拐点,只看短期趋势是不足的,而是必须把我国放在国际和历史的框架下进行考察。

从这个角度出发,有一点历史经验值得我们注意,即全球经济增长的领头羊和成功的追赶者都长期拥有经常项目盈余。比如,英国在一次世界大战之前曾经几乎不间断地拥有经常项目盈余一个世纪,其中一些年份盈余占GDP的比例还非常高;美国在1980年之前的八十年的多数年份里也拥有持续的经常项目盈余;而战后实现赶超的经济体,如德国日本和亚洲四小龙,在它们的高速增长时期也拥有大量的经常项目盈余。我国是当今世界上增长最快的大国,经常项目盈余只持续了十年左右的时间,以世界的历史经验观之,声言我国已经到了经常项目的拐点似乎为时尚早。

经常项目盈余所占GDP比例的U形曲线

本文报告我们对全世界216个国家或地区1960-2010年的一个研究结果以及基于这个结果对我国未来十年的经常项目走势的预测。我们关注的是经济增长差异对经常项目失衡的影响,因为相对于其它国家快速经济增长是经济领头羊和赶超经济体的主要特征。在这方面,国际上流行的观点是,如果一个国家比其它国家的增长速度高,则未来这个国家的经济占全世界经济总量的比例将增加,从而它在当期就应该向国外借债,因为未来它有能力偿还债务。但是,这个观点的基础是个人和企业具有对未来的完全预测能力且能够做出完全理性的决策,在现实中,这等价于要求金融市场 可以实现对未来经济增长的完全定价。这显然是过于强烈的假设,此次金融危机表明,即使是像美国这样高度发达的金融市场也无法实现对未来的正确定价。

我们的研究关注国内储蓄和投资的关系和变化。我们的出发点是莫迪利安尼的生命周期理论。根据这个理论,一国的国民储蓄率是经济增长率的增函数,其背后的原理是,国民储蓄的增长即是一国财富总量的增长,而财富总量是经济总量的增函数。但是,这个关系不是线性的。当经济增长速度较低的时候,储蓄率随经济增长率的提高较慢;而当经济增长速度较高的时候,储蓄率随经济增长率的提高而加速提高。莫迪利

安尼在去世之前写作的最后一篇论文就是用生命周期理论解释我国改革开放之后储蓄率的增长。他发现,经济增长速度的提高可以解释我国改革开放前后储蓄率的大部分变化。另一方面,长期而言一国的投资率是经济增长率的线性函数。由于经常项目盈余等于国民储蓄减去投资,因此,经常项目盈余占GDP的比例将随着GDP增速的提高呈现出一条U形曲线。

为此,我们利用我们的跨国数据对经常项目盈余占GDP的比例进行了计量回归分析。我们的解释变量包括真实经济增长率、真实经济增长率的平方项、人均GDP、人均GDP的平方项、真实经济增长率和人均GDP的乘积项,控制变量包括本国货币当局以及存款性金融机构对外净债权占GDP的比例、M2和GDP的比例、国内私人部门借贷和GDP的比例、贸易依存度、15岁以下人口比例、65岁以上人口比例以及国家和年份固定效应。除经济增长率外,其它变量都是现有的经常项目研究中经常使用的变量。我们的回归分析证实了U形曲线的存在,且发现曲线的最低点发生在GDP增长速度为6%的时候。这个结果既可以解释美国在二十世纪九十年代的高增长和高赤字共存的现象,也可以解释战后赶超经济体和我国2004年之后高增长和高盈余并存的现象。美国在九十年代的增长速度高于其它发达国家,但是,它还不足够快,因而储蓄率提高不多,而投资率增长较多,从而出现持续扩大的经常项目赤字。我国和其它赶超经济体的情况是,由于经济增长速度足够快,储蓄率的增长开始加速,而投资率的增长是线性的,因此出现经常项目盈余。

对2001-2010年间我国经济增长率和国民储蓄率、投资率之间进行简单的相关分析,我们发现,投资率和经济增长率之间的相关系数非常小,统计上高度不显著,但储蓄率和经济增长率之间的相关系数达到0.5,且在统计上比较显著。这部分印证了我们的国际比较分析所得到的结论。

经济高增长推高中国经常项目盈余

利用上述跨国、跨时段的研究结果,我们可以以2011年为基期预测我国从2012年到2020年的经常项目走势。根据多数学者的意见,我们将我国的年均经济增长率定为8%。根据我们的计量分析,在一定的范围内人均收入的提高会增加一国的经常项目盈余,而即使是到2020年,我国的人均收入还将在这个范围内,因此,从经济增长的角度来看,我国的经常项目盈余将增加。对于其它除国家和年份固定效应之外的控制变量,我们采用2000-2010年的平均趋势对它们进行预测。在这些变量当中,贸易依存度将持续下降,15岁以下人口比例趋于稳定,而其它变量的数值将提高。这些趋势对我国的经常项目盈余具有不同的影响。比较容易理解,贸易依存度的降低将减少我国的经常项目盈余,而对外净债权占GDP的比例的上升将提高我国的经常项目盈余。另外,M2和国内私人部门借贷分别占GDP的比例的提高意味着我国的金融市场会更加发达,可以更加有效地利用国内储蓄,因此它们会降低经常项目盈余。最后,65岁以上人口比例的提高意味着养老负担的增加,国民储蓄的下降,因而会降低经常项目盈余。我国的国家固定效应以2011年的实际经常项目盈余确定,即国家固定效应的数值使得我们的回归方程准确地预测2011年我国的经常项目盈余。

比较困难的是确定未来的年份固定效应。事实上,年份固定效应反映的是全世界的总体经济状况。根据我们的回归结果,1960-2010这五十年间出现了四个明显的周期:1960-1970、1970-1982、1983-1998、1999-2008,而2009和2010两年处在一个新的周期的起点上。从历史上的四个周期来看,经常项目都经历了由低到高、再由高到低的倒U形波动轨迹。从2009年开始的新的周期会有所不同、进而世界会较长时间地在经常项目的低位上徘徊吗?我们对此没有确定的答案。为此,我们采取了低位和中位两个预测。对于低位预测,我们采用2008-2010三年的固定效应的平均数作为对未来年份固定效应的预测;对于中位预测,我们采用1984-1997年各年固定效应的平均数。相对于二十一世纪头十年世界经济高涨和分化的情形, 1984-1997年是世界经济较为稳定地由复苏走向繁荣的时期,用这个时期来做中位预测是较为合适的。

上表是我们的预测结果。从表中可以看出,低位预测和中位预测的结果均表明我国的经常项目占比在未来的八年间将稳定地上升,两者的差距为1.64个百分点。根据低位预测,我国2012年的经常项目占GDP的比例为2.26%,到2020年增加到3.43%,平均为2.73%;根据中位预测,经常项目盈余将从2012年的3.90%增加到2020年的5.07%,平均为4.37%。我们的预测值高于多数其他人的预测值,但是和二十一世纪头十年的实际数据相比仍然较低。

我们的中位预测明显高于2010年以来的趋势,在未来的三到五年时间里,实现低位预测的可能性要大得多。但是,2015年之后世界经济仍然处于目前这样的困境的可能性也比较小。我们的猜测是,在2015年之前,我国每年的经常项目盈余将在2.2%到2.5%之间波动;如果之后世界经济恢复到正常水平,则在2015-2020年期间,我国经常项目的波动范围将上升到4%-5%这个区间。

总之,决定一国经常项目的主要因素是长期的结构性变量,包括经济增长率、人均收入、人口结构、国际收支状况、金融体系以及政府财政状况等。在可以预见的未来,我国的人口将进一步老化,金融体系将进一步健全,外贸依存度将下降,这些因素将导致我国经常项目盈余的下降;但是,相比于其它国家,我国的经济增长率将仍然较高,人均收入将进一步提高,这将提高我国的经常项目盈余。就目前情况来看,经济增长的正面作用将强于其它方面的负面作用,因此我国的经常项目盈余在未来的一段时间里将仍然有上升的空间。

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